向小田：炒互联网牛股的投资者要以史为鉴

前段时间资本市场有不少人讲“以实填虚”的故事，大约是为当时创业板的高估值找理由吧。

概括起来，就是说虽然有许多创业板公司业绩不怎么样，但是凭借高估值，可以不断收购有潜力有规模有价值的资产或股权，从而把业绩做实。

通过不断地外延式并购，公司股价持续上涨，管理层套现投资新公司，培育好了再装入上市公司，并购效应显现刺激，股价再度上扬。如此一来，形成了正反馈，好似发明了永动机。

在A股市场，符合这种特征的公司有不少。太阳底下无新事，这种游戏，十几年前港股也玩过，而且玩得很疯狂。

2000年2月5日，港股上市公司电讯盈科股价最高触及54.08港元。随着美国互联网泡沫的破灭，公司股价一路走低。昨天的收盘价为3.98港元，下跌超过90%。看看该股的股价走势图，就会明白什么叫脉冲式行情。

电讯盈科是怎么走到这一步的呢？1993年，李泽楷自立门户，靠第一桶金创立了盈科拓展集团，发展科技基建事业。到了1997~1998年亚洲金融危机，李泽楷看到金融地产行业不稳，决定转型搞互联网行业。1999年5月，比尔·盖茨访问香港，港股科技股大涨，李泽楷果断出击，买壳上市，成功挂牌盈科数码动力。上市当天，李泽楷表示：“我们的目标是利用我们在数码科技及新媒体方面的专长和知识，在互联网内容及服务方面，发展成为出色的领导者。”

事实证明，李泽楷在资本运作方面实在是太有天赋，完全超过了他在互联网方面的能力。盈科数码动力借壳上市复牌当天，股价就从停牌前的0.136港元最高升到3.225港元，收盘报1.83港元，涨幅高达1246%。这只股票当天成交额为18.7亿港元，比汇丰控股还高150%，占整个港股市场全日成交的1/6。借壳上市当天，公司市值从3亿港元涨到了591亿港元，一下子就成了牛股中的牛股。

此后，盈科数码动力进行了一连串的收购，买入了十几家互联网公司。在收购途中，盈科数码动力还不断配售或增发新股，不到一年，公司市值又在复牌第一天收盘价的基础上涨了10倍。

按照市值计算，盈科数码动力已经成了全亚洲第二大互联网企业，市值排进了港股前十。要维持如此高的股价，需要不断寻找并购标的。资本嗜血狂魔已经附体，一旦停下来，股价就会暴跌，逻辑逆转，公司就会立即从天堂跌落深渊。

盈科数码动力借壳上市不到一年，就成功并购香港电讯。2000年8月9日，香港电讯除牌，8月17日，合并的新公司以电讯盈科挂牌上市，市值高达2900亿港元，成为港股市场中仅次于中国移动、汇丰控股及和记黄埔的第四大上市公司。

当时媒体纷纷评论，认为：“在世界迅速进入资讯科技的年代，如果一个企业的科技概念受到市场广泛认同，即使它只有很少的实质资产，甚至没有业绩，仍可在金融市场筹得巨资，通过收购合并，购入有实质业务的资产，化虚为实，以小吞大，创造企业高速壮大的奇迹。”

这似乎和上半年描述的A股某些公司的逻辑很像。然而回望一下股价就会发现，A股这些公司合并成功之时，股价已经从最高点下跌了40%。在盈科数码动力大并购后，并购这一模式已经走到了极致，再往后怎么发展呢？

这些年来，我们没看到这家亚洲第二大互联网公司做出任何有意义的互联网业务，在社交、在线视频、电子商务等领域均未有所建树。它的大部分精力都放在了资本运作上。搞资本运作可以让股价风行一时，但是通过收购合并真的能化虚为实吗？弄许多的概念、用互联网思维、免费做业务，真的能够创造企业高速壮大的奇迹吗？

股价说明了一切。在当前A股环境下，已经有不少公司开始现原形，曾经很有市场的概念也没有用了，最后大家还是要看业绩，而不是靠故事。

最惨的是那些在高峰时期买了这些股票的投资者，可能很长时间都难回本。